1762中化生分析

 

中化生並不是什麼管理很堅強的公司。母公司中化就是一個老家族企業

前陣子董事長還因為盜用公款而被判刑。

中化生以前就是做青黴素的，但因為產品成熟，跟大家不濫用的關係需求越來越少

實際上像中化生這種發酵為主的原料廠，很多都是從抗菌起家的老藥廠。

當然中化生就必須轉型，在這邊黃一德作為一個在美國有許多經驗的台灣人

就被找來掌舵中化生，實際上現在中化生的路線就是它奠基的。

他當時就以發酵的技術為底，找比較難的價格比較好的原料來做。

現在都還占營收主要位置的MMF，與Tacrolimus都可以說黃一德時期就已經註冊完成的藥物。

首先這個路線是對的，因為印度有另一家也是主打這些免疫抑制原料的concord biotech

從2009年到2020年成長10倍。

而這些藥註冊時間大概2003~2005到現在供應對手都不多，甚至還在成長，這個路線基本就對。

前面說過其實中化並不是太會經營，加上黃一德在上興櫃之後離開或多或少也產生影響。

另外原本MMF在2010高峰過後，tacrolimus本來應該補上營收

但因為它在制劑比較困難，另外因為器官移植要求的血中濃度區間較窄

所以不只是原料的難度，而還有制劑的難度

所以雖然中化生的原料註冊算早但當時endo，roxane都沒有如期拿到藥證。

或許中化那邊的技術也有些問題，所以實際上一直到2015~2016年tacrolimus的量才起來。

而畢竟原料藥是相對變化不大的產業，從黃一德退休，到2015年也累積了一些人才還有經驗

中化生也算掌握了自己的一個腳步。

原料藥與下游藥廠的配合相當重要，實際上tacrolimus在初期拿到最大市佔率的Dr. Reddy's也是

制劑與原料一體。

而當時寄望很深的ENDO整個公司想要避免主要產品在2013年過期的營收懸崖，做了許多的併購，我認為在營運上也遇到了困難。

而中化生TACROLIMUS的日本主要客戶SAWAI是日本第二大學名藥廠，這在通路上就佔了很大優勢。

而日本客戶的另一個優勢在貿易戰，作為盟友日本與美國是同一個戰線，所以減少對於中國原料藥的購買，這對中化生也是一個有利的趨勢。

而這幾年中化生的客戶都有所進步，ENDO除了沒再瘋狂併購比較回穩外，2015/16當時併了PAR這家比較有競爭力的針劑廠，目前學名藥的比例比較高，而在2019年底第一個通過AFINITOR的專利挑戰也是PAR。

另外原本中化客戶的WESTWARD，ROXANE也都被HIKMA併購，

HIKMA也是一間處於上升軌道的學名藥廠，底下還包含了VELOXIS第一個出緩釋的TACROLIMUS的藥廠，也是中化生的機會。

但中化面對的印度競爭還是沒變，包含上文提過的CONCORD以及另一間世界數一數二的學名藥BIOCON還是很強，像CONCORD的利潤率大概在30%，快要中化生的兩倍。

但之前提到原料藥有下游的支援很重要，所以印度的原料藥都往制劑發展，BIOCON是自己做

CONCORD是與LUPIN結盟，所以以一種競爭位置來說的話中化生作為一個獨立的原料藥廠還滿有利的，畢竟中化沒什麼外銷能力，而跟十年前相比，中化生的客戶體質進步了很大。

而EVEROLIMUS其實滿具代表性，除了是中化生客戶第一個專利挑戰成功以外，它的DMF登錄時間是2013已經是比較近期，另外在2018年開始放量起來的CAS DMF時間也是相近。可見從TACROLIMUS，MMF這些藥物訓練出來的體質，加上穩穩地經營還是取得了一些經驗值。

另外就是MMF這相對比較老藥進行製程的放大申請，也取得了成長，而近期沒看到其他對手這樣做，而包含EVEROLIMUS以及CAS近期中化生的製程放大做的比較頻繁，是業績的提升也是競爭力的提升。

最後要提到的是超級魚油的原料藥，EPAE，應該會是近期的增長主軸。

客戶就是HIKMA，另外這個重點在於純化，而這還是滿屬於基本功的，所以這幾年中化生的體質還是有所進步。

目前看起來TACROLIMUS因為是移植藥，取代原廠比較慢，還是在發酵。

新客戶也在加入像是GLENMARK，這些印度藥廠要讓產品線變得完整。

這些因素合在一起預估，中化生的EPS有個7.5，而一般藥相關本益比不低。